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批发和零售贸易

【国君食品/化妆品】周观点：疫情反复值得密切观察，大众品关注边际向上+提价预期标的，推荐白酒、卤制品、啤酒、乳制品、化妆品等！

猛哥看商业

时间：2021-01-13

核心观点

★食品饮料

白酒：本周高端白酒批价环比上涨显著，1）飞天：本周成箱飞天单瓶价格2900-3000，散装茅台批价2300-2500，箱货价格上涨显著，主要系各大区要求做到80%拆箱零售，我们认为此要求核心还是以控价稳市为主，具体可从三方面考虑：①春节将近，拆箱可应对零散需求，有利于加强真实销售，供给加大预计将推动散瓶价格向下回落；②考虑到箱货更容易出现多次流通现象，拆箱卖有利于打压违规倒卖等行为；③拆箱导致箱货供给更少，预计箱货批价将继续位居高位。目前1月份款已打，合肥经销商2、3月款已打，上海、山东、四川等市场1月货到齐，安徽1月货还有80%未到齐，年份酒、精品、生肖等非标产品尚未发货。2）普五：普五批价970，1月份货已到齐，库存在半个月内。2021年打款进度略快于去年，部分大商2021年计划已经全部一次性打款，其余要求2月1日前专卖店打30%、运营商打40%，山东等地区仍按季度回款。3）国窖：国窖批价870左右，省内库存1个月内，开票价930，但近期打款动作较少。四川大商反馈，国窖2021年配额与2020年基本一致，省内大商已完成2021年上半年回款。

疫情影响密切关注，短期旺季叠加低基数，长期配置价值凸显。目前布局区域疫情出现反复情况，市场关心近期疫情对白酒行业影响。我们认为，一方面疫情反复情况主要集中在华北部分区域，目前在我国高效有序的常态化防控体系下，大范围扩散的概率较小。另一方面，后续防控要求下减少跨省流动、减少聚会等措施预计对中档、次高端价位带及宴席、聚饮渠等道会产生一定影响，建议密切跟踪疫情影响情况。1）从整体来看，白酒动销恢复表现以稳健为主，多地渠道反馈预计增长相对平稳，较难出现大幅度增长。2）从结构来看，分化趋势有望延续。高端表现维持优异，消费场景与消费需求相对刚性，价格与动销基础较为坚实，一方面整体价格稳中有升趋势有望继续维持，另一方面通过品牌培育和消费者教育，800元以上价格带不敏感。次高端分化明显，青花、M6+、国缘、古16及古20等大单品表现优秀。中档价位带以宴席、聚饮等场景为主，疫情受损严重，2021H1整体恢复弹性较大，目前疫情影响下华北区域餐饮、宴席等相对承压，全国范围建议密切关注疫情影响。3）从库存来看，前期疫情影响下从酒厂到渠道到终端整体经营更加理性，目前渠道、终端库存水平相对良好，其中高端酒库存水平很低，供给小于需求，高端飞天基本零库存、普五2周、国窖一个月内，徽酒古井2个月、口子半个月、迎驾1.5个月左右。短期来看，春节旺季来临叠加低基数，长期来看，高端消费是未来十年最确定性方向，高端白酒明确受益于高端消费崛起的方向，十四五期间龙头规划积极，高端白酒业绩确定性与稳定性有望进一步凸显，品牌站位有望继续向上提升，次高端白酒价格天花板打开，全国化与结构升级下增长动力较强。重点布局：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、顺鑫农业等，黑马建议布局：酒鬼酒、迎驾贡酒！

啤酒：根据渠道调研，青啤10/11月销量分别增长3/5%，山东省内主品牌销量保持双位数增长，产品结构持续升级，价格带提升，预计全年青啤收入端高单位数增长。华润啤酒持续推进组织再造，中高端品牌销量增长良好，预计全年中高端产品销量高单位数，其利润增速有望超市场一致预期。

卤制品：行业下半年整体老店同比恢复情况在10月达到高点，11-12月环比10月均略有所下滑。三家龙头恢复情况不同主因高势能店收入占比差异，预计绝味/煌上煌/周黑鸭机场高铁店收入占比 ~30%/15%/40%。三家公司2021-2023年均将加速展店，主因供需两侧因素共振，并非竞争加剧（详见1月4日深度报告），我们预计未来3-5年品牌化、工业化、信息化将推动行业集中度进一步提升，三家龙头将在各自的组织焕新+激励优化下实现自我突破，净利润复合增速均有望20%以上，绝味效率驱动+“美食生态圈”孵化，煌上煌展店加速+供应链布局，周黑鸭模式转型+管理改善。

乳制品：基础白奶或提价，竞争格局持续优化，推荐伊利股份。根据渠道调研（1月4-5日），伊利股份基础白奶产品全国批价存在提价5%的可能，我们预计伊利基础白奶产品占整体液奶收入占比25-30%，占整体营业收入占比20+%，据测算，基础白奶批价提升5%，结合收奶成本上涨预期及竞争格局优化因素，我们预计伊利2020-2022E综合毛利率整体保持平稳向上（37%~37.5%），净利润率水平从7.5%提升至8%。预计伊利全年收奶成本上涨4-5%（其中上半年持平，下半年7-8%上涨）。根据供需关系测算，我们判断原奶供需缺口将延续至2022年，我们预计2021年全年奶价上涨中-高单位数，其中1H21上涨幅度或将大于2H21。

调味品：成本上行压力之下行业分化加速演变，具备竞争壁垒的龙头企业业绩确定性与弹性兼具。尽管2021年包材价格预计将进入上行阶段+大豆等主要原材料持续处于高位从而造成的成本压力边际向上，但是考虑到海天已经公告2021年无提价计划而是通过提升经营效率内部消化成本上行压力，我们分析认为在高成本压力之下，握有提价主动权的龙头选择不动用提价武器将会不断考验市场参与者的经营管理能力以及现金流水平，因此行业分化程度将进一步加剧，市场份额将逐步聚集于头部企业，因此中长期看好已经形成稳固竞争壁垒的头部企业；同时短期看，2020H1尤其是2020Q1受疫情对于物流配送/流通渠道/餐饮终端的冲击，主要调味品企业收入/业绩显著承压，展望2021年，在疫情影响基本消散的背景下，基于物流配送/流通渠道/餐饮终端同比显著恢复，2020Q1疫情受损标的业绩有望修复。综合中长期竞争格局的微观变化以及短期基数效应，建议增持海天味业、恒顺醋业、涪陵榨菜、中炬高新。

食品饮料板块两大投资主线：

白酒长期价值凸显，重点布局：茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、顺鑫农业、今世缘、古井贡酒；黑马：迎驾贡酒、酒鬼酒！
大众品建议重点布局：绝味食品、青岛啤酒、恒顺醋业、伊利股份、涪陵榨菜、煌上煌、中炬高新、海天味业、巴比食品、洽洽食品、安井食品、双汇发展等！

★化妆品

化妆品：国货美妆稳步推进产品升级，重点布局龙头公司和低估值拐点公司。根据淘数据统计的天猫淘宝GMV数据，2020年11-12月美妆GMV大盘同比增长32%，2020年1-12月美妆GMV大盘同比增长31%，线上延续高增长。1月8日丸美发布定位高端抗衰的“晶致赋颜奢宠系列”新品，产品涵盖精华、眼霜、水、乳、霜5大品类，公司与西班牙路博润、法国Naolys、美国Ashland全球三大顶尖原料供应商合作，将第二代增效乙酰基六肽-8、皇室鸢尾花原生细胞、4T胶原抗皱肽三种抗衰活性成分复合调配。丸美股份研发总监、高新研究室主管郭朝万表示：未来化妆品成分竞争将进入3.0时代，1.0时代讲成分，是成分的堆叠；2.0时代讲浓度，强调高浓度等于有效；3.0时代，讲求精选成分、深研配比，关注靶点作用和加成效果。随着越来越多国货品牌精研产品、提升产品力，国货竞争优势有望不断强化，重点布局龙头公司和低估值拐点公司，建议增持：珀莱雅、青松股份、御家汇、上海家化、丸美股份、拉芳家化、若羽臣，受益标的：丽人丽妆、鲁商发展等。（部分公司因为限制清单和行业划分原因不做评价）。

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